美国人获得大量好处

南方周末：人民币汇率从１９８１年以前的１美元兑２元人民币，到后来的１美元兑约８．３元人民币，再到目前的１美元兑约７．６０元人民币，其间经历了多次汇率制度改革。您怎么评价人民币汇率的这个变化过程？

余永定（中国社会科学院学部委员、世界经济与政治研究所所长、前中国人民银行货币政策委员会委员）：汇率问题离不开贸易问题。改革开放以来，中国经济发展战略的重要特点是“出口导向”，中国的汇率服务于这个战略，就是要鼓励出口。

从改革开放初期一直到汇率并轨前，人民币汇率总的趋势是贬值。１９９４年汇率并轨且官方汇率一次性大幅度贬值。此后，人民币汇率基本稳定，略有升值。

１９９７年东南亚金融危机时，中国面临人民币贬值压力。在资本项目上资本外逃比较厉害；在经常项目上，由于东南亚各国货币贬值而人民币保持不变，人民币相对升值，这对中国的外贸有相当的影响。１９９８年，中国外贸比上一年下降了０．４％，出现了罕见的负增长。

面对危机，中国政府选择了“人民币汇率不变”，现在看来，这是非常正确的一个决定。当时如果人民币也贬值，可能会在东南亚造成新的一轮货币贬值，使东南亚金融危机进一步恶化。在中国内部，也可能会形成“贬值－资本外逃－再贬值”的恶性循环。中国政府不仅不能让人民币贬值，而且不能让市场形成人民币贬值预期，因为预期贬值会加大资本外流。

２００２年下半年以来，中国完全摆脱了东南亚金融危机的阴影，走出了通货紧缩。当时，日本仍处于通货紧缩状态，他们认为是中国在“输出通货紧缩”，要求人民币升值。这种说法是没有道理的。事实上，正是由于中国走出了通货紧缩，从日本的进口大增，从而帮助日本经济走出了低谷。所以，日本人后来也不再提中国“输出通货紧缩”了。

２００３年下半年以来，美国取代日本，开始就人民币汇率的问题向中国施加压力。这主要是基于美国国内政治的需要，由于美国国内产业的调整，一些失业者认为是中国人抢走了他们的饭碗，而开始向美国政府施加压力，要求人民币升值。

而事实上，美国人从低估的人民币汇率中获得了大量好处：首先是他们获得了大量的廉价商品；其次，中国用贸易顺差产生的外汇购买了大量美国国库券（这等于向美国输出资本）。这使得美国的融资成本下降，促进了美国房地产市场的繁荣，带动了美国经济的发展。

美国政府对这些是非常清楚的。但是，他们还是把人民币的汇率问题作为筹码，要求中国进一步开放金融市场，为美国谋求最大国家利益。另外，美国国会议员基于选票的考虑，也会在这个事情上大做文章。

汇率水平定在哪合理

南方周末：在过去３０年里，人民币汇率发生过很大变化。那么，汇率到底定在哪里是合理的呢？有没有一个公式可以推导出来？

余永定：这个问题可以分为两个层次讨论。首先，什么是均衡汇率。其次，什么是“合理”的均衡汇率。

简单说，在没有政府干预的情况下，如果一个汇率可以在相当长时间内维持外汇供应和需求的平衡，这个汇率就是一个均衡的汇率。至于什么是“合理”的汇率就比较难说，有一些推导公式，但是没有被广泛接受的公式。

一般发展中国家由于储蓄不足，需要外资流入以弥补国内储蓄之不足，这些国家就会在相当一段时间内维持一定的贸易逆差和经常项目逆差（资本项目顺差）。此时的汇率水平就应该与这种国际收支格局相适应。

但是，一个国家如果长期保持贸易逆差，并使经常项目逆差占ＧＤＰ的比例达到一个相当高的水平（如７％－８％），我们就说，该国的货币就是高估的。反之，则该国的货币就是低估的。前者会导致金融危机，后者则导致资源的浪费。

自１９８０年代初以来，美国一直是经常项目逆差。但是，其他国家大量购买美国国债，这等于是向美国输入资本，弥补美国的贸易逆差。在相当一段时间内，很难说美元是高估了。但是，由于美国经常项目逆差呈不断加剧状态，美国的外债余额占ＧＤＰ的比也越来越高，国际投资者对美元资产信心正在逐渐丧失。因而，自２００２年以来，大多数经济学家认为，美元是严重高估的。

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