工行上市成功的重要性远超其集资及交易规模。首先，这证明了香港拥有世界级股市。其次，香港作为内地金融开放中介的角色得到巩固、确认。再次，A＋H的两地同时上市新模式影响深远，今后或将成为主流。

中国工商银行在香港成功上市，引起了全球注目。这股票确是世界级巨无霸，上市集资高达219亿美元，打破了1998年日本企业的180多亿纪录，更在全球冻结资金逾五千亿美元。更重要者是，这次上市意义重大，可视为香港、内地市场发展及中国企业走向世界的里程碑，和进入新阶段的起步点。

创下多项市场纪录

工行上市除创下集资的世界纪录外，还为本港及内地市场写下不少新纪录，包括：（一）首只以A股及H股在上海及香港同时上市的股票，并创下H股及A股各自的最大上市集资纪录。（二）在香港的H股公开发售中，冻结资金逾4000亿港元，申请人数达97万多，均创下新高。在港结算金额累计超过一万三千亿港元，亦创新高。（三）香港市场首次有股票与窝轮同日上市交易。21只窝轮首日交易近13亿，占当日窝轮交易额15%。（四）首日上市股票成交370多亿，占当日成交额近一半，成为香港市场单日单个股票成交额的新纪录。（五）首次在A股市场采用“绿鞋”机制的发行，可有助推动一级市场投资。

由上述清单，已可见到交易之盛况。然而工行上市成功的重要性远超其集资及交易规模。首先，这证明了香港拥有世界级股市，且其金融体系不单能提供足够资金应付巨大的集资需要，还能顺畅地应付巨大的资金转移、流动。结算体系对处理过万亿元巨款并无困难。集资期间港元拆息及汇价波动不大，足证本港金融体系在全球范围看规模虽较小，却能承受大量资金流通。显然，香港的地区国际金融中心地位是受得起考验者。

强化香港中介角色

其次，香港作为内地金融开放中介的角色得到巩固、确认。过去香港是内地获取外债及外商直接投资的主要来源，通过银行信贷、项目融资及银团贷款等，为内地发展提供了大量资金。近年融资重点已转向股市集资，连串的内地大型企业到来上市，令香港的集资功能更多元化，也藉此扩大了股市市值及容量，既令业务量大幅增长，也提升了作为国际金融中心的地位。目前世界前十大银行中，便有汇丰、工行及中行三家在港上市，声势自增。虽有来自其它金融中心的竞争，但香港得天独厚，已稳成内地企业到外间上市的首选市场。

再次，A＋H的两地同时上市新模式影响深远，今后或将成为主流。过去已出现一批A＋H股份，有的是先有A股再有H股（如招商银行），也有的是先有H股再有A股（如中国银行）。同步上市模式出台，将可加快A+H股增多趋势，随着两地股市的重叠部分逐步扩大相互关系也将更为密切，互动作用更大。

A＋H模式可说是“一国两制”在股市方面的实践。两个市场在有不同货币、监管及操作等的不同体制下运行而互动，将可达成各有分工各展所长的格局：如A股主要吸引内地投资，而H股主要吸引国际投资。两市间的协调固有难度，但亦可逐步探索出有效方法。这与其它的异地上市（如香港及伦敦、纽约间）有显着差异，除了是在一国范围内之外，还有分属可以及不可以自由兑换的不同货币区问题，且虽有相同股票，资金在两市间却不可自由流通，并由此形成结构性价差。目前两市共有的股票日多，而资金流通限制亦渐开放。通过QFII机制已可引导国际资金进入A股，虽然暂时数额有限，至今获批投资额不足百亿美元，但前景可观。计划中的QDII机制如得以落实，则资金双向对流的框架基本完成，两市可藉此迈向资金交融，互动更强。但这不会在短期出现，故两市间价格及P/E值的差距，仍将要维持一段时间。

两地市场互动增强

过去，同一股票的A股价位长期较H股为高，但最近却出现新情况：部分股票（包括新在港上市的招商银行、中行及早前上市的海螺等）的H股价高过A股。工行首日上市H股升幅约15%，高出A股的5%，故虽然A股定价稍高，首日H股收市价已高出A股的逾8%，再度突显了H股胜A股的新趋势。H股较A股价高可能反映了以下因素：（一）所涉股票已完成改制，故A股的改制赔偿溢价消失。（二）对人民币升值预期持续（因H股以港元计算）。（三）中国的高速发展令海外基金热捧中国资产。（四）预期将出台的QDII会增加对H股的需求。H股价较高有利于吸引内地企业来港上市，过去A股价较高及香港的上市门槛及费用较昂，曾令一些内地企业却步。然而香港市场可为股票取得国际定价而达致更充分的增值：之前在港上市的中行及建行等，股价均已比初上市时显着上升。石油股亦有同样际遇，之前中国油股的P/E值比外国股有二成多折让，但现已拉平。此外，还有分析员认为石油股份的国有背景，可如俄国、巴西油股享有更高的P/E值。

银行努力改革增信心

最后，工行上市成功也反映了在励行重组、改革后，中国的银行股最终得到市场接受：一年多来四家银行（建行、中行、工行及招行等），已从上市集资取得逾500亿美元。其中国家的支持自是关键：通过注资及抽走坏账令银行财务状况大为改善，从而为上市打好基础。如工行单在去年，便由国家注入150亿美元新资本，并抽离850亿美元坏账，而前后共出资超过1600亿清理坏账。银行本身亦尽力实施改革，如工行现有分行1.8万个及员工36万人，均已由高峰通过瘦身减去1.9万个分行及20万员工，调整力度甚大。且在上市前，工行已先行出售达61亿美元股份予战略投资者，认购者包括海外著名机构如高盛、安联保险及美国运通等。通过外部股东及其委派董事，可增加银行在改善管理上的压力。

总之，由上述可见工行成功上市，确可视为近年有关新进展的一个检阅，并成为再进一步的更高起点。今后，在两地股市合作及H股企业的改革上，还须不断强化，以免不进则退，让所得成绩渐次消失。

赵令彬 作者为资深经济研究员，博士

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