马光远 经济学博士

全国社保基金理事会2008年交出了一份不及格的答卷:2008年年报显示基金权益投资收益亏损393.72亿元，投资收益率-6.79%。而2007年的净收益是1354.86亿元，收益同比减少1748.58亿元。

社保基金作为战略性储备基金，一直被视为老百姓的保命钱，虽然资产总额目前只有区区的5600多亿，缺口巨大，成立8年以来首次年度亏损，的确令国人震惊。但是，社保基金的亏损并不能完全归因于金融危机、2008年深沪两市的深幅调整等外部因素，如果我们考察一下目前社保基金的投资理念和运作模式，出现亏损只是早晚的事。

从2003年社保基金进入股市以来，在股票投资的比例上一直呈现上升的势头，但根据社保基金自己的说法，这个比例一直并没有达到目标比例25%。因为社保基金2008年年报披露信息简陋，我们从中并不能看出投资股票的实际比例。但从“交易类资产公允价值变动额-627.34亿元，基金权益投资收益额-393.72亿元”这两个数字来看，社保基金直接投资于股票市场的比例加上委托基金管理人投资的数量，绝对不是一个很小的数额。无论是社保基金直接投资股票，还是委托基金管理人间接投资，两者相加的金额占社保基金资产总额的比例应该不小于50%，这在全球应该算高比例行列。而2008年其管理人报酬由2007年的6.2亿元升至8.6亿元，也可以印证，在2008年金融危机之时，社保基金不仅没有减少在股市的投资比例，而且有加大的趋势。

因此，中国社保基金目前的资产配置有一定的风险，而在全球金融危机的背景下，很多国家的社保基金都对资产配置的比例进行调整。但资产配置比例显然只是问题的一个方面，更主要的恐怕是社保基金投资于资本市场的模式。社保基金名义上虽然坚持长期投资和价值投资的原则，但从2008年社保基金的表现来看，无论其增持和减持行为，短期炒作非常明显，而且在大盘几次方向性变盘时完全没有踩准。因此，无论是社保基金直接投资还是委托投资，在资产配置和投资理念上并没有体现社保基金安全性第一的投资原则，这显然是导致社保基金亏损的主要原因。

除了股票和证券基金之外，社保基金目前投资方向依然没有体现出安全性第一的原则。比如，2008年下半年，全国社保基金支持了京沪高铁等国家重要基础设施和多个省市的民生工程建设，而众所周知，基础设施的投资收益周期长，具有很大的不确定性。而随着私募股权基金的火爆，社保基金高比例投资私募股权基金的冲动一直没有停止，而社保基金理事会一直为突破投资私募股权基金的10%的上限比例进行努力。目前社保基金已经杀入了数家私募股权机构，在资本市场低迷的情况下，中投公司投资黑石的巨额亏损就是一个惨痛的教训。而据笔者的研究，在中国，对于私募股权基金的收益绝对有夸大和神话的成分，其实，就私募股权基金投资的领域而言，其项目大多都是败多成少。哈佛大学教授勒纳的研究表明，长期来看，私募股权投资基金的收益甚至不如500指数。

社保基金2008年的亏损告诉我们，从长期来看，社保基金的安全重要性远远高于其收益。经历了2008年金融风暴洗礼，很多国家开始调整社保投资基金的策略，最大变化就是重提社保基金的投资安全，大幅度减少在资本市场的投资比例。可是2008年的亏损似乎并没有引起足够的重视。比如，根据社保基金2009年的规划，全国社保基金将调整投资结构，逐步减少固定收益产品的投资，完善股权投资管理办法，积极参与对中央企业控股公司、地方优质国有企业和重大基础设施的直接股权投资，扩大对股权投资基金的投资，这样的投资规划，显然并没有体现安全第一的原则。

因此，为了确保调整社保基金的投资安全，是该重新确立社保基金投资理念的时候了。社保基金在股票市场的亏损已经提醒，安全性是社保基金的第一考虑因素。无论在金融危机的情况下，还是一般时期，收益都应该是第二位的考虑。

目前社保基金投资管理，仅仅是两个差不多10年前制定的很多条款都失效的部门规章，立法层次低，根本不足以确保5000多亿社保基金投资的安全运作。而社保基金理事会一方面作为大管家，选择基金管理人，一方面又自己亲自上阵操盘，这种尴尬的职能冲突使得社保基金在主体上缺乏风险制衡和防范机制。笔者建议，必须加快社保投资基金的立法，从立法层面明确社保基金的安全投资理念，明确社保基金投资资本市场的比例，厘清社保基金理事会的职能定位，并借鉴美国等国家，将社保基金纳入国家正式的财政预算，接受人大对其投资行为的监督，避免社保基金长期在体制外运转。