去年10月中国工商银行股份有限公司挂牌，一年后的今天，工商银行（601398、1398.HK）将同时在上海证券交易所和香港联交所上市，其成为中国历史上首只实现A+H同步上市新股。作为全球有史以来最大规模的IPO，工行的成功上市在中国金融史上写下了浓墨重彩的一笔。

8年炼就全球最大IPO

工行正式创建于1984年。当时，中国人民银行放弃存贷职能组建了工行。工行接收中国人民银行的分行、员工以及占全国贷款总量约一半的贷款资产组合。1998年，工行从实际担当“国家第二财政”角色的国有银行，开始进行剥离不良贷款、内部改革、IT技术革新等一系列的的改革措施，逐渐向真正的现代商业银行变身。

在具有试点性质的中行和建行股份制取得进展后，去年2005年4月21日，外界猜测已久的工行股改方案正式对外公布，中央汇金公司宣布通过运用外汇储备，对工行进行150亿美元注资补充工行资本金。随后，在央行的主持下，工行对2460亿元损失类资产的剥离，有将总额4590亿元可疑类贷款转让给了华融、信达、东方、长城四家资产管理公司。在工行财务重组过程中，全部费用总计达到8290亿元。去年10月28日工行股份公司挂牌，上市之路全面启动。

但与今日的无限风光不同，工行的上市之路一开始并不平坦。直到今年上半年，有关工行上市地点、时机的选择国内还存在种种争议。

今年5月，工行行长杨凯生还对媒体表示，上市地点和方式并不完全取决于工行。工行的初步上市方案为先H股、后A股。但是，对于融资额巨大的国有银行登陆A股市场是否会出现，不少人担心A股市场的资金承受力。而且，当时国内证券市场股权分置改革正在进行当中，有关部门对工行上市是否会对股权分置改革产生负面影响也心存疑虑。

但随着中行成功发行H股后一个月之后登陆国内A股市场，对于大盘的走势并没有负面影响。工行A＋H同步发行的计划才豁然开朗。

到10月初，工行IPO开始A股和H股的路演推介。工行副行长李晓鹏带队进行A股推介，先后在上海、深圳、北京举行了多场一对多推介活动。而H股海外路演，工行董事长姜建清和行长杨凯生亲赴美国和欧洲进行。工行路演团推销工行的卖点包括：是中国最大的商业银行、拥有独占鳌头的市场份额和客户资源，在公司存贷款及个人存款方面是行业领导者。还有，路演团队经常谈及的，选择投资工行就能够分享中国经济的高速增长。

H股连创新高，A股市场持续走好。在经历了上市曲折和更长的等待时间后，工行终于迎来了天时、地利、人和均到位的上市最好时机。工行最终以H股3.07港元和A股3.12元人民币的上限定价、市净率为2.23，创下了国有商业银行最高的发行估值倍数，也封住了国有银行“贱卖论”者的口。

中国银行业改革的转折点

“作为中国不管从规模、盈利，还是市场影响力，都是排名第一位的银行，工行的成功上市，标志着中国四大国有商业银行的改革大部分工作已经完成，是中国银行业的整体改革的重要转折点。”中国人民大学金融证券研究所副所长赵锡军认为，5年前几乎无法想象工行现在的成功，工行的成功上市是政府推动、自身努力、市场环境变化等多方面合力的结果。

中国社科院金融研究所金融发展研究室主任易宪容则表示，工行上市意味着我国金融市场两个重大的转折：一是对于国有银行业来说，意味着银行业的市场化或商业化基本完成。随着中行、建行、工行的上市，特别是工行上市也就意味着国有银行改革已经取得了成功；二是工行上市意味着国内证券市场重大转折。工行上市能够推动更多的优质企业进入国内证券市场，推动国内证券市场持久的繁荣。

易宪容告诉记者，工行上市采用了Ａ＋Ｈ的上市模式。这种上市模式对香港与上海市场来说都是一种创新，它不仅为内地市场与香港市场的互动提供一种新尝试，将香港与内地资本市场的合作推上了新水平，而且也是国内证券迈向国际化的重要一步。

“工行上市将强化市场价值型投资的理念。”中信建投证券研究所金融行业研究员佘闵华表示，工行等价值型股票在公司治理、信息透明等方面做得较好，提高了市场价值估值的有效性，有利于提高对市场资金特别是机构投资资金的吸引力。该类股票供应量的增加有利于市场“良币驱逐劣币”，从而引导市场由价格投机型向价值投资型的转化。

佘闵华认为，随着工行等越来越多的大盘股上市，市场将会呈现出指数型结构性牛市特征。本次工行Ａ＋Ｈ超额发行获得成功，从某种角度预示着由大蓝筹带动指数的“大而稳”时代的到来，对结构性牛市具有标志性意义。

上市仅是工行成长的开始

“尽管工行上市对国内银行业改革、内地与香港证券市场发展具有重要意义，但是工行上市或国有银行上市仅仅是国内银行商业化的开始。”易宪容在肯定工行成功上市的标志性意义的同时，也提醒工行管理层，“上市收获的不应仅是千亿资金，上市仅是工行成长的开始”。

他表示，国内外投资者对工行上市反应强烈，吸引国内外投资者最为重要的方面，是工行的国家垄断性，是国家对工行信用担保。在国内外投资者看来，这种垄断性及信用担保却是工行的最大市场价值。

赵锡军也表示，国家对工行重组上市的巨额投入，几乎等于重新组建了一家工行。工行上市后依然要面临跟以前一样的市场环境、国内不健全诚信体系以及全面开放后外资银行巨头的激烈竞争。中国社科院金融研究中心副主任王松奇认为，工行结构和正式贷款政策的模范改革，并没有渗透到所有分行。股改对上层有影响，但在支行这一级，它们仍在按老做法办事。

“作为一家宠大的金融机构，仅仅有市场价值的提升、银行的财务重组、风险操作管理流程的改善，仅是引入战略投资者是远远不够的，工行的市场价值最终仍旧要落实到它的核心价值观念和核心竞争力，从这些方面来说，工行与国际先进的银行差距很远。”易宪容表示。

一位资深市场人士表示，在工行IPO的盛宴中，股东、投资者、承销商均获得了各自的收益，都成了赢家。但是，现在“多赢”的格局只是建立在工行是个“好运动员”而且将来会更好的基础上。如果工行在将来出现不良贷款增加、案件频发、竞争乏力等“不良表现”，无限风光过后可能就是“万丈深渊”。

◇链接

工行IPO中“第一”

首只A+H同步上市新股———史无前例，中行是先H后A，招行则先A后H。

全球集资额最多新股———达约191亿美元，若行使超额配股权，集资额将达219亿美元。

冻资额破香港纪录———吸引资金规模近4250亿港元，国际配售簿记总需求达到3432.4亿美元。

A股冻结资金最大的上市公司———网上发行加网下申购总计冻资7820亿元人民币，超越现时A股龙头中国银行、中石化。

首次在港公开披露新股初步招股文件———过去该文件不会对外发放，只提供予基金及机构投资者。

首次创造性解决境内外信息同步披露问题———两地同步上市，网上公布招股资料，创造同步及一致信息披露先例。

为A股首次引入超额配股权机制———过往A股认购超额后，没有超额配股权机制。

收票行涉及的分行数目最高———达88家，超越中行招股时的70家收票行。

最多名人企业捧场———企业配售A股及H股合共引入40位富豪及企业投资者。

最多散户认购———派出350万份认购表及8.3d万份eIPO（网上认购）有效白表份数，录得高达97.7万港人认购。

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