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从一个女强人出局看A股制度缺陷

23年辛苦创业,最终竟落得从一手创立的企业“净身出户”的下场,难免令人唏嘘。张兰和俏江南的故事,不仅对于企业家有启示意义,对反思资本市场制度缺陷也有样本价值。

张兰彻底出局俏江南的故事,最近在内地媒体上流传。这个颇有社会知名度的女强人,23年辛苦创业,最终竟落得从一手创立的企业“净身出户”的下场,难免令人唏嘘。张兰和俏江南的故事,不仅对于企业家有启示意义,对反思资本市场制度缺陷也有样本价值。

早在2011年春天,俏江南就向证监会提交了A股上市申请。不巧的是,当时整个餐饮业的IPO申请均被冻结。而此前张兰与鼎晖投资签订的协议却埋下了隐患:鼎晖以约合2亿元人民币的美元入股俏江南,持股比例为10.53%,相关协议对俏江南进行了层层约束,包括要求俏江南在2012年前完成上市,否则将以股权回购的方式退出等。

俏江南上市失利(包括后来的赴港上市)之后,张兰与鼎晖投资签订的股份回购条款、领售权条款、清算优先权条款等先后被触发。因为被资本“绑架”,张兰节节败退,最终被迫彻底离开。重温整个过程,不仅反映了资本市场的无情、餐饮业的寒冷,也暴露了A股制度的缺陷——市场规则的朝令夕改,让拟上市公司无所适从、进退失据。

俏江南仅仅是个案,但其所折射的A股市场的制度缺陷,以及由此带来的低效,乃是值得反思的。相比银行贷款等融资形式,专门应对企业融资需求的股票市场理应更加规范、高效,而A股此前的现实表现似乎与之相反。

俏江南上市失利,直接反映了A股IPO的堰塞湖现象。由于IPO实行审核制,以及监管层动辄暂停IPO,市场严重供需失衡,进而导致投资者热衷炒作,中小市值的上市公司估值动辄出现严重泡沫,而被审核制拦在门外的待上市企业,则为了实现龙门一跳而殚精竭虑。企业发展有自身的时间表,上市的长期延宕无疑会令很多企业错失成长时机。当下,监管层虽然抛出了注册制时间表,但何时能真正化解“堰塞湖”问题还处于观望阶段。

抛开俏江南不说,在A股市场,与IPO同样需要繁琐审核的还有兼并重组。兼并重组也是非上市公司进入A股市场的渠道,确保渠道畅通,对于优化资源配置具有重要意义。而兼并重组的时间过长、程序繁琐,则会造成兼并重组成本过高,带来时机延误和资源浪费。

当下经济不景气,一些传统产业产能过剩,缺乏竞争力的企业难以为继,兼并重组的需求非常大,换个角度来看,这是资本市场发展的契机。2014年,A股上市公司公告的并购案例超过4450起,2800家上市公司有近4成忙于资产重组,创下历史之最。因此,加速兼并重组审核改革,对于提升资本市场效率意义重大。

监管部门过去推出那些旨在平缓市场波动的政策,初衷可以理解,但任何突击性的政策调整,都可能弱化市场的制度性建设,因此引发的“预期函数”扭曲,还会使得市场参与者进退失据——回顾A股市场的20多年历史,突击性的政策调整和监管策略的屡屡变动,其结果非但没能起到有效保护投资者的目的,而且使得市场屡屡陷入“治乱循环”之中。A股市场的暴涨暴跌,成为市场常态。

一个良性的资本市场,应该是市场自发力量占主导的市场,而不应该是政策主观调节的市场。一个优秀的监管者,应该是秉持公正姿态的裁判,而不是以嘘寒问暖为责的“保姆”。健康的市场和监管,才能避免更多的企业家黯淡立场,而企业家的命运往往就是市场和社会命运的折射。

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