筹备17个月临门叫停，三只松鼠为何放弃港股上市？

作者｜周琦 编辑｜吕栋

8月29日，三只松鼠在深交所发布公告，叫停了筹备17个月的港股上市计划。

同一天，三只松鼠又交出了年内的半年度成绩单。

财报显示，上半年公司营收52.80亿元，同比下降3.61%；归母净利润2.49亿元，同比上涨79.94%。

三只松鼠为何在业绩修复的当口，主动按下了赴港上市的停止键？

赴港终章

三只松鼠的港股故事，起于2025年3月。

3月27日，公司董事会审议通过了发行H股股票并申请在香港联交所主板上市的议案。

4月下旬，公司向港交所递交招股书，中信证券担任独家保荐人。同年9月，中国证监会出具境外发行上市备案通知书，核准其发行不超过8154.83万股境外上市普通股。

然而，递表满六个月后，三只松鼠的港股招股书状态转为“失效”，此后未见重新递表。

直到8月27日，三只松鼠董事会审议通过了《关于终止发行H股股票并在香港联交所主板上市的议案》，公司从启动到终止，这场筹备历时约17个月。

对于终止原因，三只松鼠方面告诉观察者网，“基于市场环境与公司自身发展规划的综合考量，并秉持维护股东利益、对股东负责的原则，经公司审慎讨论分析后决定终止。”

公司同时在公告中强调，此次终止不会对公司经营活动和持续发展造成重大影响，不存在损害公司及全体股东特别是中小股东利益的情形。

拉长周期看，自宣布拟赴港上市以来，三只松鼠A股股价累计跌幅超三成，总市值从当时的百亿元级别，一路缩水至如今的70亿元出头。

有观点认为，在港股消费板块整体估值承压、流动性偏弱的大背景下，即便当初成功挂牌，能否募到理想的资金，也要打上问号。

回望三只松鼠的发家史，这是一家颇具互联网基因的零食公司。

公司成立于2012年，章燎原在安徽芜湖创立三只松鼠，凭借线上电商模式的创新，迅速从一众零食品牌中脱颖而出。

章燎原

2019年，三只松鼠登陆深圳证券交易所创业板，成为“国民零食第一股”。

此后数年，公司经历了从高速增长到业绩波动的周期，而港股IPO曾被视为其重塑资本叙事、推进国际化战略的关键一步。

如今这一步戛然而止，意味着三只松鼠短期内只能依托A股平台，在愈发拥挤的零食赛道中独自突围。

降本增效

与终止港股公告同步发布的2026年半年报，也呈现出一组耐人寻味的反差。

财报显示，报告期内公司营收52.80亿元，同比下降3.61%；归母净利润2.49亿元，同比增长79.94%；扣除非经常性损益后的净利润1.92亿元，同比增长276.94%，但这一高增速的背后，是上年同期扣非净利润基数仅有5083万元。

公司将营收下滑归因于线上流量结构及平台规则变化、线下分销渠道调整，以及生活馆新业态尚处培育期。

利润端的改善，则主要来自年货节旺季的把握、产品结构升级带来的毛利率提升，以及“D+N”全渠道协同下的降本增效。

数据也印证了这一点，报告期内销售费用9.32亿元，同比大幅压降16.66%。

分品牌看，主品牌“三只松鼠”贡献营收47.38亿元，占比89.73%；面向儿童零食的“小鹿蓝蓝”贡献3.59亿元，占比6.79%。

“小鹿蓝蓝”是三只松鼠的子品牌，成立于2020年，产品涉及婴童辅食、零食、调味、主粮、营养品等。品牌自成立起，外界将其看作章燎原布局全年龄段的重要一环。

“品牌一直由老爹（章燎原）亲自指导，深度参与包括产品包装、定价、品类选择等事项，‘小鹿蓝蓝’的名字也是他取的。”小鹿蓝蓝联合创始人李子明曾告诉观察者网，团队每周都有一个和章单独碰面、汇报工作的时间。

不过，从营收占比来看，小鹿蓝蓝离成为“第二个三只松鼠”仍有很长的距离。

分渠道看，线上第三方电商平台仍是绝对主力，贡献营收33.26亿元，占总营收超六成。

其中，抖音9.46亿元、淘系7.79亿元、京东系7.23亿元，三大平台合计贡献近半壁江山；线下分销业务收入15.45亿元；线下门店合计262家，贡献营收2.62亿元。

值得注意的是，线下门店的结构调整尤为明显。

主打性价比的“国民零食店”从年初298家骤减至193家，报告期内新开16家、关闭121家；与之相反，主打“新鲜”定位的生活馆则从9家扩张至35家，新增33家。

一增一减，三只松鼠线下业态的重心已转向生活馆模式。

押注“新鲜”与“即时”

在终止港股IPO、收缩传统门店的同时，三只松鼠正将更多资源投向“新鲜零食”与即时零售赛道。

据国家统计局数据，2026年上半年中国国内生产总值69.57万亿元，同比增长4.7%；社会消费品零售总额24.87万亿元，同比增长1.3%，宏观消费整体保持温和增长而非高速扩张。

行业已经从“大行业、小企业”的跑马圈地阶段，进入存量竞争阶段，头部企业的传统包装零食生意，很难再靠自然增长讲出新故事。

与增长放缓的大盘形成对比的，是新鲜零食这一细分赛道的火热。

据头豹研究院数据，国内新鲜零食市场规模从2020年的不足50亿元增至2025年的约180亿元，年复合增长率超40%；浙商证券预计2026年将进一步放大至400亿至500亿元。

所谓新鲜零食，通常指现烤面包、卤味熟食、冷藏饮品等强调“现制、短保、新鲜口感”的品类。

2025年起，三只松鼠在芜湖试水生活馆业态；当年11月，位于芜湖金鹰购物中心的生活馆旗舰店开业，开业三天零售额突破126万元。

2026年6月，公司又以“店中店”模式入驻大润发等商超试水新鲜零食专柜；8月8日，首家全品类新鲜零食店在芜湖融汇中江广场开业。

据悉，全品类“自有品牌生活馆”，在坚果零食基础上，扩增生鲜蔬果、日化、米面粮油、冻品等品类，试图将生活馆从单纯的零食零售终端，升级为覆盖家庭日常采购的社区消费场景。

半年报显示，截至报告期末，35家生活馆的合同总面积约1.3万平方米，当期贡献线下门店收入1.32亿元，已经反超收入1.08亿元的193家国民零食店，成为线下业务新的主力军。

另一头，渠道新机遇也被写进了半年报的经营举措，线下分销要“深耕经销渠道，重点关注量贩、会员店、新型社区超市等渠道新机遇”。

而在行业层面，半年报同样点出折扣业态、会员商超、即时零售等新零售业态正迅速发展。

这背后是一个规模已被普遍认为突破万亿元的新市场，美团闪购、京东到家、淘宝闪购三强混战，围绕“最后一公里”的即时配送能力持续加码补贴，零食这类高频、标准化、适合冲动消费的品类，正是即时零售平台争抢的重点货源。

不过，这两条新赛道能在多大程度上撑起三只松鼠的第二增长曲线，眼下仍是问号。

一方面，35家生活馆相对于三只松鼠原有的全国化渠道网络仍是小体量，其模式能否规模化复制、能否消化短保产品带来的损耗与冷链成本，尚待更多报告期的数据验证；此外，赛道已有不少玩家，同质化竞争的苗头已经显现。

终止港股IPO，或许意味着三只松鼠暂时放下了“国际化”的资本野心，转而选择一种更务实、也更沉重的生存策略，即通过供应链深耕和渠道重构，在存量市场中守住基本盘。

从递表港交所到临阵终止，从坚果电商到“新鲜零食+即时零售”，三只松鼠的故事版本一直在更新。这一次转身，究竟能否让市场看到真正可持续的第二增长曲线，还要再看。