跟风学合肥，行不通了

作者 | 赵靖含 编辑 | 何承波

2026年7月，国产DRAM存储芯片龙头长鑫科技登陆科创板，上市首日暴涨465%。

上市前夕，其股东合肥产投刚刚完成一笔新的布局，一支认缴规模50亿元的“合肥产投兴质新域”基金悄然成立，执行事务合伙人及主要出资方均来自合肥产投体系。

坐收IPO万亿账面浮盈之际，合肥国资迅速装填下一轮产业弹药。这很“合肥”。从京东方到蔚来再到长鑫，这个长期徘徊在长三角门口的省会城市，又一次让外界叹服。

无数中小城市，都想模仿合肥的逆袭。

安徽合肥政务区

但2026年6月，国务院办公厅印发一份文件。其中一句话，却让全国2847个县级行政区的招商部门神经一紧——“严控新设政府投资基金，县区原则上不得新设，确有必要新设的应当报上级人民政府批准”。

简单来说，以后县和区一级的政府，很难再自己掏钱成立“投资基金”了。同样是地方政府下场做“风投”，为什么合肥产投可以加码，县区却要被踩刹车？

过去几年，这几乎是县区政府的“标配”。不管有没有产业基础、专业人才，大家都在争先恐后地成立基金。

与此同时，审计部门却发现，有的基金常年趴在账上不动，有的变成了变相借钱工具，还有的县财政困难，但仍然硬撑着搞“基金招商”。

截至2025年底，全国累计共有政府投资基金1513只、规模6.56万亿元，所投存量项目超过6.6万家/图源：投中嘉川

事实上，这次政策“踩刹车”并非毫无征兆。2025年初，国务院办公厅发布的《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》（国办发〔2025〕1号）已要求“县级政府应严格控制新设基金”，到现在进一步收紧为“县区原则上不得新设”。

政策节奏陡然加快，发生了什么？对普通人来说，又意味着什么？要回答这两个问题，还得先搞清楚：县区政府投资基金，到底为何狂热？

南风窗采访了三位不同背景的专家——上海交通大学安泰经济与管理学院副研究员钟辉勇，前内地驻港招商引资官员、现天风国际证券集团董事李泽鹏博士，以及上海曜林创投（原浦昌基金）合伙人王瀚，他们分别从政策制度、招商逻辑、市场运作三个维度，解答了这场“县区基金狂欢”的真貌。

县城里的“金融游戏”

前述6月发布的文件，指的是国务院办公厅印发的《关于加强监管防范风险促进私募投资基金高质量发展的指导意见》（国办函〔2026〕54号，以下简称“54号文”）。

理解54号文为何对县区动刀，要先看“政府投资基金”的定义。

政府投资基金，就是各级政府通过预算安排，自己出钱或和社会资本一起出钱，用股权投资的方式参与企业发展。政府的初衷不是赚钱，而是“引导”，即把钱引到政府想扶持的产业上去，支持创新创业。

通常的操作是，县区政府拿出一笔钱做“母基金”，母基金再出资给若干个“子基金”，子基金的管理人（GP）再去找具体项目、做投资。

听起来很市场化，在顶层设计里，这套机制本应由省市一级政府来运作。但过去几年，大量县区看到合肥靠产业投资成了“最牛风投城市”，底下县区也迅猛发展，苏州、深圳各地的市辖区更是靠基金引来了大项目，于是纷纷效仿。

2025年6月17日合肥派河港铁路物流基地拍摄的等待装车出口的新能源汽车（无人机照片）/新华社记者 周牧 摄

然而绝大多数县区，既没有合肥的财政实力，也没有苏州的产业基础，更没有深圳的人才储备。一个年财政收入只有十几亿的县，却偏偏拿出几亿去搞基金投资。在这种热潮下，全国县区涌现大量个头小、分散化的基金。

更麻烦的是，县区基金的核心目的，往往不是投资回报，而是招商。

上海曜林创投（原浦昌基金）合伙人王瀚长期观察政府引导基金运作，他告诉南风窗，他所在的基金早年曾参与过北方某区的政府引导基金，后来很快就选择退出。

在过程中，他们发现，“我们社会资本和政府投资的诉求，是有冲突的”。符合落地招商要求的项目，可能不符合财务投资标准；符合财务投资标准的项目，可能又无法完成反投要求（在县区落地项目）。（市场）基金夹在中间，左右为难。

天风国际证券集团董事李泽鹏博士分析，县区是我国最小一级拥有独立财政的行政单位，可以自主运用招商工具。几年前疫情之后，地方财政从土地财政向平台经济转型，但财源有限，各地开始模仿安徽、苏州、杭州的基金招商模式。

他表示，各地的GDP考核中，招商引资落地投资额、外商落地金额等等是核心指标，于是倒逼县区完成招商任务。部分地市级金融出身的主要领导还会向下摊派成立基金的规模指标，进一步催生了县区基金的无序增长。

《县委大院》剧照

这看上去是双赢，实际上埋下了隐患。

王瀚在尽调中发现，县区级基金的投资人员多为政府机关出身，不是专业金融投资背景。在尽调、估值、投后赋能这些环节，他们的判断逻辑和市场脱节，就算把很多企业招过去，也很容易做成一锤子买卖。

李泽鹏也认为，基金投资需要专业人才支撑，合肥、苏州等成功案例是经过多次失败踩坑积累的经验，全国绝大多数县区不具备对应的专业能力。

更糟糕的是，县区往往只考核当年招商落地项目数量、投资金额，不考核三五年后的投后管理和退出结果。甚至地方领导换届后，相关工作就不再被重视，基金缺少长期规划。王瀚说：“这些问题（县区）在当时往往很难深入思考。或者说，思考了也没有用，因为他们的KPI是完成当年的任务。”

上海交通大学安泰经济与管理学院副研究员钟辉勇提醒，如果基金设立以后募资难、投资慢、退出难，就容易形成资金沉淀、低效投资，甚至演变为隐性债务。

这里需要警惕的是，市场化工具被行政目标过度驱动，基金的收益条件被弱化，最终风险仍然回到公共财政体系内。

“模仿秀”的代价

2026年4月，中央纪委国家监委通报了一个案例。

原淄博市委书记江敦涛，为早出政绩，强势推进“金融招商”，鼓吹“政府不举债就是不作为”，未经评估论证和集体研究，违规引入私营企业，安排国有企业融资并设立政府引导基金，总规模巨大。最终，巨额国有资金面临损失风险，导致新增巨额地方债务。

这不是个例。公开审计显示，内蒙古有一个地区以政府投资基金运作形式变相违规举债80亿元；吉林东丰县年财政收入仅三四亿元，却盲目举债投入巨额资金兴建产业园，仅利息每年就要支付2000多万元。

还有多个案例覆盖安徽、湖北、四川、广西、吉林、内蒙古等多个省（区），均体现这是具有一定普遍性的制度困境。这也正是54号文为何专门针对县区“踩刹车”的现实依据。

吉林辽源的东丰县盲目举债、投入巨资兴建的项目就是这里的东丰·国际梅花鹿产业创投园/图源：央视新闻

对普通人而言，这也不是“遥远”的“政府内部调整”。县区基金的每一分钱，都来自财政；财政的钱，来自税收、土地出让、每一个普通人的缴纳。

急于求“学”的县区级政府，看到了城市风投模式的成功，却只学到了“敢投钱”的表面，而忽略了背后更深层的问题。

当县区政府把钱投向一个又一个缺乏论证的基金项目，这些基金因专业能力不足而亏损，因“明股实债”而沦为隐性债务，最终，谁来买单？

需要厘清的是，“明股实债”涉及两个层面。54号文严令禁止的是基金投资层面的明股实债操作。而政府还存在融资层面的隐性债务，即，地方政府以引导基金为名，私下对投资人出具保本回购、差额补足等承诺，使投资行为异化为政府举债，这才是隐性债务的真正风险源。

钟辉勇指出，从制度上讲，政府投资基金不应成为财政兜底的刚性兑付工具。但在现实中，如果基金背后存在政府信用背书、回购承诺或明股实债安排，一旦出现亏损或偿付压力，地方财政往往会面临较强的隐性兜底压力。

《县委大院》剧照

那么，违规举债，通常是怎么发生的？

李泽鹏梳理了演化路径，最早是融资租赁，机构利用学校、医院等资产做形式租赁，甚至出现同一抵押物重复抵押融资，政策规范后，转为PPP模式（‌政府和社会资本合作‌），现在又演变为国有平台给下游企业做供应链融资，通过抽屉协议（私下承诺）、前置优惠补贴实现变相举债。

54号文出台后，明面上的明股实债操作，比如合同约定回购、差额补足等，基本能被堵住。县区新设基金需要上级审批，也锁死了容易出问题的工具。

但几位受访专家均表示，彻底堵住难度很大，存量明股实债项目还需要时间化解，更隐蔽的变种方式也可能会出现，需要持续的穿透式监管。李泽鹏认为，只要地方财政缺口和短期刚性考核的基础不改变，变相违规举债就可能会一直存在。

而如果地方债务爆雷，对当地最直接的影响会是什么？

钟辉勇表示，地方债务风险并不抽象，它最终会表现为财政支出能力下降。对居民而言，最直接的影响可能是道路维护、学校医院投入、基层公共服务、产业扶持和就业服务等方面的支出被压缩。对企业而言，可能是政府应付款拖延、项目回款变慢、营商预期转弱。

《县委大院》剧照

更重要的是，债务压力会削弱地方政府的财政空间，导致一些本该用于长期发展的资金被迫用于还本付息和风险处置。债务风险越早规范，普通居民承受的隐性成本就越低。

李泽鹏补充说，如果政府签订了兜底回购协议，有可能会影响当地公务员工资发放和社保缴纳；如果是市场化投资亏损，仅涉及国有资产损失，不会牵扯民生问题。但也许原本规划的公园建设、断头路改造等民生项目会暂停或拉长周期，直接影响居民日常生活。

王瀚判断，54号文发布后，短期一定会有阵痛，过去不少依赖县区引导基金资金和政策补贴落户的企业，造血能力不强，退潮后日子会变难，本地就业和税收都会受到影响。

但长期来看，这是挤掉泡沫、脱虚向实的过程，对真正有竞争力的企业是好事。政策的本意是引导市场化创投回归，鼓励投早投小投科技，真正优质的企业依然能拿到融资。

县区走向何方

方向变了，钱该怎么花，成了第一个问题。

“县区投资不能再主要依赖政府加杠杆，真正可持续的接棒者，应当是有商业判断能力的社会资本、产业资本和长期资本。”钟辉勇认为，合肥投资蔚来、京东方、长鑫科技等案例，关键并不只是“政府敢投钱”，而是当地有清晰的产业链目标、项目落地场景、国资平台能力和退出安排。

审计披露的诸多闲置案例提醒我们，钱趴在账上不会自动变成创新，基金设得多也不等于小微企业融资更容易。政策调整后，应当把更多资源转向普惠金融、政府性融资担保和营商环境改善，让真正有订单、有技术、有就业带动能力的企业获得更稳定支持。

他进一步解释，所谓“股权财政”，本质上是地方政府试图通过资本运作获得产业发展和财政回报。但长期看，营商环境比政府直接投资更能决定资本是否愿意留下，也更符合财政可持续要求。

王瀚观察到，过去不专业的县区基金为了招商抬高估值，扰乱了市场秩序，这种情况未来会减少。政策推动资金向省市一级专业平台集中，会让市场和决策更规范。

然而，解决“钱怎么花”还不够，得先想清楚“为什么花”。

李泽鹏提出，招商引资的第一性原理是解放和发展生产力。政府的目标是服务产业发展，资本招商、政策招商、税收招商都只是工具，都要围绕发展角度去选择。具体探索路径因地域而异，不能照搬一个模式。

“比如真正应该向合肥学习的是，在不同节点，它选了什么产业？为什么选这个产业？合肥和这个产业之间，有哪些比较优势？基于这些优势，再去定招商目标。”

不同层级区域需要差异化定位：头部地区聚焦硬科技核心价值链，中部地区在供应链环节发力，落后县区立足自身比较优势选择匹配的产业方向，不盲目跟风。

他补充道，“招商引资”和“企业出海”是一体两面。国内很多产业产能饱和，出海可以拓宽全球市场渠道，创造新的溢价和超额收益，形成产业发展闭环。“十五五”规划提出巩固和提升香港国际金融中心地位。今年许多内地城市到香港举办产业出海推介活动，以香港为平台推动本地产能对接国际市场。

2026年7月30日，在安徽省芜湖市奇瑞国际园区“出海破2000·插旗60国”全球交付仪式现场，图为即将出口马来西亚的墨甲机器人产品/图源：视觉中国

从解放和发展生产力的核心目标来看，战略性新兴产业、未来产业空间巨大，传统产业也存在大量AI升级需求，招商市场的整体空间远未枯竭。

但如果把招商窄化为KPI考核，只看落地企业数量和投资金额，空间便立刻收窄。结果往往是虚假签约、指标式无效招商。

54号文等规范招商的政策，效果会在未来五到十年逐步显现。届时地方政府会更关注符合本地实际的产业发展，而非盲目追逐数字指标。

王瀚认为，彻底解决的核心前提，在于地方政府的政绩考核观念发生根本转变，不再追求短期出成绩、做规模，才能从根源上减少明股实债类操作，否则仅靠监管文件难以堵住全部漏洞。

政策方向明确了，但对普通人来说，更现实的问题是，怎么判断自己所在县区的财政到底健不健康？

钟辉勇指出，财政健康不是看一年收入高低，而是看收入来源是否可持续、支出责任是否可承受、风险信息是否透明。他给出几个直观信号：

第一，看一般公共预算收入是否稳定，尤其是税收收入占比。税收越稳，财政质量越好。

第二，看政府性基金收入对土地出让的依赖程度。过度依赖土地，财政波动会更大。

第三，看债务率和利息支出。还本付息压力持续上升，公共服务空间就会被压缩。

第四，看当地审计报告、预算报告中是否反复出现资金闲置、违规担保、明股实债、应付款拖欠等表述。这些往往是财政风险的早期信号。

而现在，人们还有很大的困惑，不知道本地有没有政府投资基金、钱花到了哪里、有没有亏损。

钟辉勇建议，信息公开应当从“有没有”走向“投向哪里、效果如何、风险多大”。很多问题之所以是审计之后才被公众看见，恰恰说明日常披露还不够充分。

他建议地方政府至少公开政府投资基金的设立依据、出资规模、管理人、投资方向、年度绩效、退出情况和重大风险事项，并将这些内容纳入预算公开、国有资产报告和审计监督体系。

对公众而言，监督不一定要触及具体商业机密，而是要看财政资金是否按规则使用、是否存在违规担保和兜底承诺、是否偏离政策目标。只有信息透明，市场和公众才能形成外部约束，也能减少基金运作中的利益输送和道德风险。

当然，这些财政上的调整和纠偏，最终要回到人身上，才能实现“服务于人”。

钟辉勇强调，财政资金如果投向重复园区、形象工程或低效招商，很难留住人；如果用于产业链关键环节、职业教育、公共服务、数字基础设施和中小企业成长环境，就能提高本地就业质量和生活便利度。

短期补贴只是最表层的吸引力，职业成长、收入提升和公共服务改善的长期预期，才是一座城市，尤其是缺乏吸引力的县城，急需考量的事情。

本文首发于《南风窗》杂志2026年第15期