在疑虑弥漫的市场中，他为何敢说：未来十年最好机会，仍是投资中国？

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慢牛时代

——未来十年，投资中国（续）

✪ 阿信 (笔名)

资深投资人

2024 年我应邀参加投资人年会，在一个论坛上发言 。最后大家提问 ，几乎所有的问题都是针对印度火热的 IPO 和美国 AI 。我坐在台上，非常寂寞。最后主持人礼貌地请我给投资人一个投资建议，我说未来十年最好的投资机会是投资中国资产 。全场安静，大家用奇怪的眼神看我。

不奇怪 ，投资是一种对未来的信仰，是对一种叙事的共识。投资中国曾经是投资高增长的代名词。2022 年俄乌战争改变了市场风向，冲突与安全替代了和平与发展，成为世界的新底色。在美国的围堵下，中国的国家风险溢价大幅上升 ，外资流出，资产价格大跌。房地产的调整，又让中国经济进入了痛苦的转型期，普遍的高增长消失了。再加上老龄化，低生育的叙事，全球投资人对中国资产的认知变成日本加俄罗斯——低增长 、高风险资产。

我们需要重新建立投资中国的信仰，重新讲投资中国的故事。于是我在2024 年写了“未来十年投资中国”。结论是三加一的投资策略：短期二级市场会随着流动性回归反弹；中期并购投资成焦点；长期——中国创新，全球市场； 附加收益，人民币升值。

到 2025 年，我的预测都得到了验证， 中国股市大涨，全球表现最好；Deepseek时刻使全世界看到了中国创新的力量；并购火爆；人民币也很捧场，年底对美元汇率破7 ，升值了4% 。我不禁沾沾自喜，到处分享。2025 年底，有一次我分享“未来十年投资中国”后，一位投资人指着一幅图， 问了一个问题，让我思考良久。

从 2010 年到2015 年 15 年间，美国纳斯达克指数平均年回报 16%，涨了 9 倍。标准普尔 500 指数也回报了 12%，涨了 6 倍。全球投资人形成了信仰——美股就是一个造富机器，投资美股是最好的财富保值增值策略。

反看 A 股和港股指数，基本是一条直线，年回报只有2%，而且是 2025 年大涨后的数字。快牛慢熊，每次上涨，都跟随着大跌，让投资人吃尽了苦头。为什么这次不是短期炒作，而是长期牛市哪？为什么我敢说未来十年投资中国哪？

我盯着这张图 ，越看越觉得不合理 。2010 年到2015 年是中国经济高速增长时期，GDP 从 2010 年的41 万亿人民币增加到2025 年 140 万亿人民币，年化增长率

6.8% 。 中国的基础设施、科技创新能力和人民生活都发生了巨大变化，在很多方面已经赶上和超过了西方发达国家 ，但没有反映在股市上，为什么？

▍美股不跌的神话？

先要探究美股慢牛的深层原因，再对比看中国股市。按照股票长期牛市一定有“庄家”的逻辑看美股，或许能找到美股慢牛的秘密。那谁是美股的庄家哪？

2008 年金融危机，雷曼兄弟倒闭，美股标普指数下跌 57% ，2009 年 3 月美国政府出手量化宽松 、零利率等一系列政策，开始了延续 11 年的新一轮牛市。

2020 年3 月新冠疫情，美国股市 10 天熔断 4 次， 当月美国就启动了紧急降息，无上限量化宽松和“直升机撒钱”。股市迅速反转，纳指 6 月就创出历史新高。2021 年的两次新冠反弹，美国政府都迅速介入，股市下跌后立即反弹创下新高。

美国政府以美联储为核心、财政部为配合，通过货币宽松、财政救助、流动性兜底、预期管理、危机干预的组合拳，持续为股市提供“ 安全垫 ”。本质是将股市稳定纳入宏观政策目标，直接催生美股史上最长牛市 。美国政府为股市托底成为市场预期。

美国政府是美股的大“庄家”。

因为美国股市是美国经济的锚，是美国信仰的核心 。美股崩盘，美元崩盘，美国经济崩盘，美国制度崩盘。股票市场不仅仅是投资问题，也不仅仅是经济问题，已经变成政治问题，变成生存与毁灭的问题。所以美国股市是政府托底，机构投资人共同维护的慢牛。看几组数据：

金融美元

石油美元只是一个旧传说，金融美元才是美元的基础。目前全球石油交易额每年2-3 万亿美元。而股市交易额每天1 万亿美元，全年 365 万亿美元。再加上美国债市每年 250 万亿美元的交易量 ，金融美元是石油美元交易额的 200 倍以上 。这还没算外汇，衍生品，ETF，回购等等围绕股市的金融产品。 美国股市垮了，全球资本流出美国，美元霸权就垮了。美联储救市，本质是救美元体系。美国政府托市，本质是托全球对美元的信心。机构抱团取暖，本质是维护整个美元生态体系。

财富的蓄水池

美国居民财富 32%来自股权，21%来自养老金和保险等长期储蓄，在低利率时代也要以股权收益来满足支付要求。所以，美国的财富有超过50%以上与股权挂钩。所以股市垮掉 ，美国居民财富将大幅缩水 ，消费就会垮掉，经济也就垮了。而且美国退休金体系庞大，有超过 35 万亿美元。股市的回报是退休金正常支付的保证，股市大跌不只是经济问题，更会成为社会问题和政治问题。

科技创新的动力

美国经济增长的核心动能是科技创新。股市是创新体系的枢纽，形成了研发-高估值-上市融资-再研发的正向循环，成为美国科技领先的底层制度设计。例如，亚马逊亏损 20 年，但股价一直涨。英伟达靠股市融资搞研发，马斯克靠股市融资去实现他的伟大梦想 。科技创新成为美股的造富机器。2024年美股七姐妹市值合计 15.4 万亿美元。2000年到2025年，美国新科技公司（含上市和独角兽）总财富增量超20万亿美元。

股市也是一级市场投资的动力来源。美国风险投资公司 2000 年到2025 年累计投资4.5-5万亿美元，70%投向科技公司。孵化出超过15万亿美元的市值。形成高风险-高回报-再投资创新的闭环。

所以，没有繁荣的股市就没有美国的创新和经济增长。

美国已经形成了政府+央行+华尔街的立体股市托底体系。

1. 美国政府 - 托底；建立股市必救的预期

2. 长期资金 - 稳定器；包括养老金，保险等持仓超过 50%，再加上共同基金和海外主权基金形成全球资金长期持有仓位，成为美股的压舱石。

3. 华尔街机构 - 做市 、护盘和预期管理

a. 做市商（如城堡，高盛等）关键点提供流动性，接盘，防止踩踏

b. 投行/资管：负责讲故事，一致唱多基本面+科技增长

c. 对冲基金：多空平衡，减少极端波动

4. 监管加制度 - 防崩盘，稳信心；严监管，保护投资者；熔断机制防止恐慌扩散；回购机制，直接护盘股价。

美股是美国经济、财富和金融霸权的命门。只要美国霸权不倒，美股慢牛就会继续。

用这个思路来看中国。

▍中国经济锚点的转移

2020 年以前，城市化是中国经济增长的主要动能 。 中国以土地财政+基建+房地产为引擎，实现了从 36%-68%的城市化飞跃。房地产和基建成为经济增长的动力、政府收入的来源 、金融机构的底层资产和居民财富的基石。

旧动能下，房地产和基建是中国经济的锚。

同期中国股市只是边缘性资产，主要的目的是开拓融资渠道。形成以国央企为核心 ，金融、房地产龙头企业引领，辅以大量中小传统制造业为主的市场。是一个高估值，多融资，少分红的抽水市场。同时，散户交易占比达到60-70% 。全民炒股，被戏称娱乐价值大于投资价值。

股市不同定位使中国股市错过了上一轮科技创新的红利。中国最好的科技公司，腾讯、阿里、百度、美团等都是在美国上市。而 A 股前十大是以银行、地产、 白酒等为主的传统行业，仅宁德时代一家科技龙头。港股也有类似的问题。

2015 年的“ 中国制造 2025 ”吹响了新的集结号 – 中国经济未来的增长动能是科技创新。科技创新的最终价值是股权。

新经济锚点是股市。

中国未来 10 年的发展如美国一样，需要一个慢牛的股市 。一个慢牛的股市将成为科技创新的动力，成为刺激消费的手段，成为政府财政的新来源，成为金融机构的底层资产，成为老龄化社会养老金的保证，成为人民币国际化的基石 。所以这次牛市不是简单的流动性驱动的牛市，而是一次慢牛的开始，是一次范式的转变。

牛市将成为科技创新的动力

中国的科创投资 2020 年达到峰值 2.08 亿元。但随着股市大幅下降，到2024 年降到 1.27 万亿，下降 61% 。没有退出，形成了堰塞湖，难以为继。2025 年牛市开始，出资开始回升到 1.89 万亿，增长 43%。以 IPO 和并购为退出，打通资本市场的堵点，将成为保证中国科技创新投入的关键。在 AI 竞争中， 中国需要资本市场的弹药。

牛市是土地财政向股权财政转型的必要条件

慢牛也为地方政府的财政转型奠定了基础。地方政府土地财政收入2021 年峰值达到 8.7 万亿，到 2025 年腰斩到 4.15 亿。靠税收来弥补这个缺口是不可能的。过去 5年 ，尽管地方政府财政紧张，但勒紧腰带，坚持科创投资，成为股权市场投资的主力 ，为什么哪？

我和一个地方政府投资平台领导探讨这个问题，他指了指窗外说：“政府拥有大量城市资产，这些资产可以低利息发债，可以贷款。资金用来投资，一方面带动地方经济发展，同时可以形成投资收益。未来地方政府要靠股权财政过日子”。

其实全国地方政府股权资产约 30-40 万亿，再增加 15-20 万亿的投资，在慢牛的市场环境下，假设 8%的投资回报（相当于社保基金正常年度平均回报），将逐步形每年 4-5 万亿新增财政收入，足以替代土地收入下降的缺口。未来，大量地方政府的“类主权基金”也将成为中国特色投资生态重要的一部分。

牛市提振消费信心

房地产调整使中国居民损失了约 100 万亿的财富，财富效应拖累了每年2 万亿左右的消费。如果股市估值翻倍，将创造约 100 万亿的财富，虽然股市的财富效应小于楼市，但慢牛的股市可以提振信心，为其他消费刺激政策打下基础。

用慢牛的回报迎接老龄化

到 2035年， 中国 60 岁以上人口将占总人口的 30% ，进入超级老龄化。如无重大改革，2035 年养老金累计余额将耗尽，累计缺口达到 12 万亿元。因此，国家社保基金和补充养老金及居民个人财富要大幅提高投资收益，在低利率环境下，有良好回报的股市是必由之路。

牛市是人民币国家化的基础

美国股市是美元的基础。人民币要国际化要让国际投资者可以把人民币资本投资人民币资产 。股市的慢牛和人民币升值预期将互相促进，将成为人民币国际化的重要一环。

▍中国需要慢牛，但能做到吗？

从 2018 年科创版的设立，国家已经开始了锚点转移的战略。2024 年9.26 开始发力，牛市开始形成。这不是短期的流动性推动的市场调整，而是中国经济增长范式的变革。我们要有信心， 中国有能力打造一个慢牛的股市。

要打造一个健康的股权市场，要有强大的底层架构，要有大量的优质资产供给，要有大量长期资金的流入。

底层架构的搭建已经成型

中国股市已经从融资市场转型到财富市场。 2017 以来 ，A 股正从 “融资市” 加速转向 “财富市”。A 股分红金额从 2017 年的 10700 亿元增加到 2024 年的 24000 亿元，7 年增涨 108% 。平均股息率从 2017 年 1.8%增加到 2024 年的 2.5%。2025 年分红加回购的综合收益率已经达到3.06%，大大超过国债水平，与美股的3.19%相当。港股综合收益率已经达到了3.21%，超过了美股。而且2024 年 A 股分红加 回购总额达到了2.7 万亿元，远远超过 IPO 加再融资加减持总额的 1.8 万亿元，资金生态从 “抽血” 转向 “造血”。

向科技转型

A 股和港股正在全面转向科技创新。A 股科技股占比从2021 年的21%到2024年的近 50% 。港股新经济市值也从 2021 年的35%增长到 2024 年的 50% 。恒生科技指数股占市值超过40% 。 已经与美股的46%相当。

并购重组成为打通资本市场堵点

以新国九条为总纲，将并购重组定位为资本市场服务科技创新、产业升级、国企改革、提升上市公司质量的核心工具 ，形成“融资 — 成长 — 并购— 再融资 ” 的健康资本循环 。2025 年成为中国资本市场并购重组的元年 。A 股重组公告案例同比增长232% ，过会率增长 167% ，过会比例从 85%增长到 98% 。监管的态度明确 。 同时境内战略并购交易金额达到2390 亿美元， 同比增长83% ，私募并购退出达到4300 亿元， 同比增长 139% 。作为长期从事并购投资的老兵，我深切感受到并购大潮的来临。

用监管护航

2017 年以来，A 股监管全面转向依法从严、全链条从严 。在大数据和人工智能加持下， 中国股市正在成为监管最严格，最透明的市场。

▍优质资产供给充分

2019 年我到一家海外主权基金拜访，他们请我分享投资中国。但时间有限，我只好用一张图解释了投资中国的逻辑。

2018 年全球市值前 20 科技公司 11 家来自美国，其余 9 家全部来自中国，为什么哪？

答案是规模。数字时代与传统工业时代的市场阈值发生根本性跃迁。传统工业时代，5000 万-1 亿人口的单一市场即可支撑德国、日本等工业强国 。但互联网时代要求 10 亿人口级别的统一市场，才能孕育出世界级科技龙头。中国拥有 14 亿人口统一大市场，美国依托本土加发达经济体合计近 10 亿高购买力人口，成为全球仅有的两个满足条件的国家 。这也是互联网龙头全部出自中美的根本原因。

进入 AI 时代，这一规律将进一步强化，全球龙头仍将由中美主导 。未来10年，若中国AI 企业市值能提升至当前美国水平的50%，对应市值增量将超10万亿美元，足以催生一批万亿级龙头，创造史诗级财富增长。

在已上市科创企业方面，科创板作为核心承载平台，目前已有 604 家上市公司，总市值约11.35万亿元，涵盖新一代信息技术、高端装备、生物医药等关键领域，成为 A 股科创板块的核心力量。

未来，随着未上市独角兽企业逐步登陆资本市场，仅当前 409 家独角兽企业 1.5万亿美元的总估值，若顺利上市，将为股市新增巨大市值增量。

中国股市错过了互联网时代，AI 时代为我们带来了翻盘的机会 。未来十年若中国科技公司估值达到美国今天的水平（即中国科技板块总估值从 11.7 万亿美元提升至25 万亿美元），不考虑其他公司市值增长，中国股市总规模将达 31.23 万亿美元，相当于美国当前股市总市值的66.4% ，实现超过 90%的增长。

事实上， 中国已经在科技创新和管理效率上全球领先。伴随着企业出海浪潮，未来各行各业都会出现全球领先的企业，这些企业也将创造巨大的市场价值。 中国 A股加港股规模追上和超过美国股市是一个可期的目标。

▍“资金如潮水一样涌来”

我的投资人是以险资为主的机构投资人。我们 2026 年初举办了一次投资人聚会，会后我心中只有一句话：“资金如潮水一样涌来”。 中国股权市场正迎来充足的长期资金支撑。

首先国资是市场的守门员。 中国股市呈现鲜明的国资主导特征 。截至 2025 年底，A 股国有上市公司占总市值比重接近50%。与此同时，A 股各类投资机构中，国资背景机构占据主导地位。社保基金、保险资金、国有券商、产业引导基金等国资系资金合计持股占 A 股总市值比重超40% 。强大的国资掌控能力使其成为股市名副其实的 “压舱石 ”，有效抵御市场大幅波动。

其次， 中国 10 年期国债收益率降到 1.8% ，低于日本的 2.2%和美国的4.05% ，是主要经济体中最低的国家， 已经低于 A 股的分红率。资金跟着收益走 ，大量资金被“赶 ”向股市等权益类资产。

对于保险公司、社保基金等长期机构投资者而言，股权投资是实现收益目标的必然选择 。社保基金需维持年均 7%以上的投资收益率以保障养老金发放，保险公司负债端成本普遍在 3.5%-4.5%之间，而银行存款、债券等固定收益类资产已难以覆盖收益需求 。数据显示，截至 2025 年底，保险资金股权投资占比已提升至28%，社保基金股权投资占比达 32%，且仍在持续提升，成为股市中长期资金的核心供给来源。

居民的财富分配也在发生快速转变。2025-2027 年将迎来一轮明显的“存款搬家”浪潮，进一步为股市注入增量资金。据测算，2025 年初国内居民储蓄存款余额达 130 万亿元，其中定期存款余额超80 万亿元 。 随着低利率环境持续，预计 2025-2027年三年间，迎来定期存款到期潮。预计将有累计 5%-8%的居民定期存款转向股市及基金等权益类产品，对应资金规模约 4-6.4万亿元人民币 。这部分增量资金将直接增厚股市资金供给，助力市值规模提升。

长期来看，以养老为目的的储蓄资金将成为股市最稳定的长期流入。随着人口老龄化加剧和居民养老意识提升，国内养老储蓄规模持续扩大 。截至 2025 年底，个人养老金参保人数超 2.3亿人，累计缴费规模达 1.8 万亿元 。考虑养老储蓄的持续增长，预计未来 10 年养老资金为股市带来的增量资金将超 8 万亿元人民币，成为支撑股市长期稳定成长的核心力量。

▍外资什么时候回来？

历史上，全球资本配置亚洲市场的资金中50%流向中国。截至 2021 年底，外资投资中国股权的总规模达 3.2 万亿美元 。但 2022 年俄乌战争爆发后，全球地缘政治风险升温 ， 引发外资阶段性撤离，直接导致中国核心资产被超卖、估值处于历史低位。

2025 年 A 股和港股牛市启动，开始扭转外资对中国资产的悲观预期，外资入场节奏明显加快。与此同时，多重核心利好因素共振，进一步推动外资持续回流：

一是地缘政治环境改善 。特朗普“ 美国优先 ”战略持续发酵，导致美欧同盟出现裂痕、逐步瓦解，全球政治格局重构 。 中国国家风险溢价随之大幅下降，投资中国的政治障碍正逐步移除。

二是科创认可度提升。2025 年 DEEPSEEK 时刻的影响持续扩散。 中国在人工智能、集成电路等核心科创领域的突破得到全球投资人的广泛认可，叠加中国科技资产当前估值仍处于低位，形成“又好又便宜 ”的核心投资主题。

三是资金面驱动。全球美元降息周期开启，美元流动性宽松背景下，新兴市场资产吸引力提升 。叠加人民币升值预期明确，进一步倒逼全球资金重回中国市场。

2026 年初迹象已经很明显，外资 PE 机构开始不愿意低价出售中国组合。某量化投资巨头中国投资基金比上年增长了 10 倍 。大摩的 MSCI 指数大幅增加中国公司，投行集体上调中国股市预期。香港 IPO 火爆， 中东投资人大幅加仓。二级市场的规律是“三条阳线改变信仰“ ，新的投资中国的信仰正在形成。

▍为什么是慢牛而不是疯牛？

本轮 A 股牛市相比 2007 年 6000 点 ，2015 年 5000 点时明显更平稳。 除了国资压舱石的平准作用外，核心原因在于人口结构与财富主体的代际切换。中国财富最集中、规模最大的人群是 60 后与 70 后 ，合计约 4.5 亿人，掌握社会财富超 60% 。他们目前正集中进入退休阶段，风险偏好从高风险炒股转向稳健收益，不再直接入市交易。

数据显示，50—65 岁人群直接持股比例已从 2015 年的 30% 以上降至 10%—15%，而 70% 以上资金配置于保险、理财与基金。A 股散户交易占比从 2015 年的 85%降至目前的 55%，机构与外资持股市值占比接近 50%，市场机构化程度显著提升。这一系列数据印证，退休潮带来的风险偏好下移，正是本轮牛市冷静、稳健、以机构为主导的根本原因。和美股类似，A 股的机构化将成为慢牛的关键因素。

▍慢牛时代如何投资？

理解了慢牛时代的逻辑，我们就可以找到建立投资组合的思路。在一个长牛短熊的市场中，耐心资本，长线投资是核心。可以按照“三跟随，一避免”来打造投资组合：跟着大钱走；跟着政策走；跟着趋势走；避免跟风炒作。

跟着大钱走– 构建底仓资产。保险公司，养老金和政府基金等长期资金都需要有期间收益和稳定现金流的资产 。 因此会大量配置高股息 + 低波动 + 现金流稳定 +久期匹配的股票。分红加回购的综合收益率成为关键词 。银行 ，公用事业 / 能源，高股息消费 / 医药等行业会持续获得支撑。这类资产成为类固定收益资产，是优良的底仓资产。

跟着政策走– 创造 BETA ，超额收益。国家鼓励的行业将持续保持高增长。AI算力及应用，半导体、新能源、高端制造、创新药和新消费等行业将保持高增长。这类资产是公募基金的重仓资产。每次科技革命都会带来指数级的财富创造。美国七姐妹市值超过整个市场的20%，英伟达一家的市值，超过通用汽车+ 福特+ 波音+ 可口可乐+宝洁+ 卡特彼勒的总和。中国的科技企业在新一轮科技革命中将创造巨大的增量财富。

跟着趋势走– 中国处于“大航海时代” ， 中国的生活方式将引领世界。在这个大趋势下 ，越来越多的中国公司将成为全球的行业领袖。这些公司将创造巨大的财富。从字节到大疆，从泡泡马特到蜜雪冰城，从希音到安踏，全球化的中国品牌将创造巨大价值。

避免跟风炒作– 机构投资者需要大盘股，主力资金将向头部集中 。在市场机构化和严监管的环境下，跟风炒作中小盘股的散户思维将成为过去。

慢牛市场还将带来股权投资行业的繁荣 。过去 5 年保险、资管、证券、 PE/VC等金融赛道均实现快速增长 。保险总资产与资管规模年化增速超 12% ，大资管总规模从 130 万亿增至 180 万亿，公募、 ETF 与权益类产品高速扩容 。证券行业依托投行、并购、两融与财富管理实现稳健增长 ，并购业务量大幅攀升。 PE/VC 聚焦硬科技，投资规模稳居高位。并购投资迎来爆发。

实体经济是阳，资本市场是阴。 中国过去 30 年实现了实体经济高速发展，但资本市场的发展过度依赖美国，与实体经济不匹配。 目前中国上述行业整体规模仅为美国的 20%–40%， 中国保险、资管、券商、创投行业未来 5–10 年具备高速增长、结构快速向成熟市场收敛的巨大潜力 。只要坚持资本为实体经济服务，保持阴阳平衡， 中国经济将迎来新一轮成长的高潮。

2022 年以来经济下行，资产贬值，生意难做，大家有点迷茫。在大转折的时代，我们不能只埋头拉车，要抬头看路 。按照旧的模式走，处处碰壁，都是困难。看清方向，勇于创新， 中国依然是遍地黄金。

中国已经拥有全球领先的科技创新能力，全球最有竞争力的企业，教育素质最好的人民，最好的基础设施、全世界最安全和谐的社会 。我们还需要全球最牛的股市为新经济的腾飞插上翅膀。

继续奋斗，十年为期，我们会看到一个重回顶峰的中国。