【量化历史研究】弄潮的风险：美国银行业与一战时期的农产品价格冲击

原标题:【量化历史研究】弄潮的风险：美国银行业与一战时期的农产品价格冲击

（图片来源于网络）

资产价格的膨胀与破灭通常与信贷的涨落交织在一起。上升的资产价格会导致贷款和杠杆的升高，这反过来又会导致资产价格进一步上涨、信贷进一步增多。类似地，下跌的资产价格会导致信贷和资产螺旋下降。

然而，要在因国际联系和表外业务复杂化的现代金融系统中，识别这种资产价格与信贷的相互关系以及政策的效果，则十分困难。因此，Matthew S. Jaremski与David C. Wheelock在2018年的文章“Banking on the boom, tripped by the bust: Banks and the World War I agricultural price shock”中，利用一战时期欧洲战争对美国农产品价格的冲击导致了耕地价格的波动，推动了银行业的潮起潮落，这一有利的自然实验来识别上述关系和政策效果。

20世纪初，美国的银行在异地开办分支行受到严格限制，进入新的市场往往只能通过新开设一家银行，因而对当地农业抵押贷款依赖性比较强。一战时期，欧洲硝烟四起，对美国农产品的需求陡增；美国11种主要作物的价格平均上涨约160%，带动1910-1920年间的耕地价格每亩上涨51.4%；而农民积极抵押贷款购置土地农具，将同期的抵押贷款规模提高了83%；新的银行如雨后春笋般涌现，银行的总间数也达到了历史顶峰。

图1  1908-1925年美国11种农作物价格指数

实证策略上，作者采用11种作物的全国性价格变动情况、以及这些作物在每个县的战前的种植份额，加权合成了各县面临的外生的农产品价格冲击变量，并以每个县内的银行增开比率为因变量，对前一期的价格冲击、银行监管变量及二者的交叉项做面板回归，并控制了经济条件等其他因素，作为县级层面加总回归；在各银行的层面，作者又以各银行（贷款规模、总资产等涉及银行危机的）资产负债表数据作为因变量，做类似的回归。考虑到州银行的开办条件更容易，是新增银行的主力，面临的监管情形，相较于全国性银行又远为宽松，作者又对两种银行进行分别分析。

图2  县层面作物价格和农地价值变化

结果表明，州银行是在农产品价格繁荣期扩张信贷的主力，而其中新开设的银行更是弄潮和冒险的先锋；全国性银行对这次基本面冲击的反应平平。面板回归也表明，最低资本金管制对银行的冒险行为起到了约束作用，限制了银行的激进扩张。然而，当时的银行股东双重负债体制也没能让银行更为审慎地扩张信贷；存款保险制度，则似乎诱发了道德风险，庇护着银行更积极地放贷，追赶繁荣的潮头。

一战的结束，为短暂的繁荣画上了句号。抵押借贷双方企盼农产品价格维持高位、支撑高地价的美梦，被战后欧洲迅速恢复的农业生产打碎——战后两年，农产品价格下降50%，将地价拉低27%。大潮退去，资产价格回落，抵押贷款拖累了银行业，银行间数减少了16%。

接着，文中利用银行层面的数据，建立了以1920-1924年银行倒闭的可能性为因变量的概率（probit）模型来分析危机的影响因素。借鉴相关文献控制资产负债表反应业绩、风险变量，文中着重关注银行所在县在繁荣期的耕地价格、改良地亩、亩均抵押额的变动情况，以及在倒闭潮发生前夜1920年的亩均抵押规模所受的直接影响，并引入了监管变量与繁荣期地价变动作为交叉项。

结果表明，在农产品价格寒冬来临之时，新建的、高杠杆的、资产扩张最为激进的、耕地价格上涨最剧烈的地区的银行最容易倒闭；西海岸、中西部和南部地区此前新开立的银行，和监管相对宽松的州银行深陷泥潭。银行之前繁荣期在存款保险制度下的冒险放贷行为，导致了更大的倒闭风险。本文利用1920年后的地价变动，对农产品价格变动、萧条开始时的银行危机情形、此前繁荣期的地价上涨情况做回归，也验证了大潮退去，信贷危机银行倒闭加深了资产价格的萧条。

本文的研究表明，对银行分支机构设立和资产多样化的限制使得银行面临资产冲击时更不稳定；监管者需要对过度放贷的倾向和鼓励过度追求风险的行为保持警觉，尤其是新进入者；最低资本要求的进入壁垒有利于金融系统稳定，而存款保险的错误定价则具有相反效果；有利于银行系统稳定的管制和其他相关政策，则有利于资产价格和实体经济的稳定。这些历史研究结论对于当前金融政策仍具有重要的启发意义。