泡沫之中 如何共舞

对于泡沫破裂的破坏程度，不能一概而论。从日本和中国台湾地区的历史经验看，两者泡沫的形成机制大同小异，都是“出口依赖———本币升值———出口下降———政府干预（如降息）———货币供给增加———资本市场泡沫”。而泡沫破灭后的结果却截然不同，日本经历了10年的经济萧条，而中国台湾地区则得以迅速复苏。日本除了政策失误，最重要的就是没有处理好银行业与资本市场之间的资金流动渠道，导致资本市场崩溃对银行系统形成全面打击，造成银行体系危机和全面信贷紧缩，动摇了国家实体经济复苏的根基；而中国台湾地区的市场保持了将股票市场与银行体系隔离，银行体系的资产配置功能在泡沫破裂后依然可以发挥作用，同时传统产业的外移和新产业的发展挽救了当时摇摇欲坠的中国台湾地区经济。因此，学会与泡沫共舞，充分发挥其积极的作用，有效控制其风险冲击因素，是大有文章可做的。

资产定价的魅力就在于，它不仅仅是供求决定的定价，同时也是风险的定价，这取决于投资者的风险偏好和风险承受度，但是投资者的风险偏好确实受到很多因素影响。金德尔伯格在《金融危机史》中，用了一个简单比喻说明泡沫的形成机制———“猴子看，猴子学”，没有什么事比眼看着一个朋友变富更困扰人们的头脑和判断力了。在日本经济泡沫破裂之前，一半以上的日本人都持有股票，“股市不败”和“地价不倒”成为盛行一时的神话。这个时候要对投资者进行所谓的风险教育，是十分苍白的。投资者自己根本没有经历过泡沫，如何能切身认识到泡沫的冲击？香港市场上的投资者之所以相对比较理性，比较谨慎，与其经历多次泡沫经济的冲击与洗礼有很大的关系。

因此，既然泡沫已经成为现实市场运行中经常出现的局部或者全局的状况，与其回避泡沫，敌视泡沫，还不如正视泡沫，分析泡沫经济运作的客观规律，促使泡沫为技术进步和经济增长做出积极贡献，为锻炼投资者的市场阅历和提高监管水平做出积极贡献。

□巴曙松（国务院发展研究中心金融研究所副所长 博士生导师）