作者：易宪容

提要 只要国内信贷政策不改变，国内股市、楼市仍然具有上行的空间，如果货币政策出现调整，股市、楼市将面临调整的风险。

上证综指重新站在3000点之上，这不仅是2008年6月12日上证综指收盘跌破3000点以来，首度收复3000点关口，而且也是让整个中国股市重新踏上信心大增之路。从2008年底上证综指收报为1820点，今年上半年该指数累计上涨62.58%。两市总市值重回20万亿元，逾500只个股涨幅翻倍。而且股市的融资大门重新开启。这些都预示着中国股市真正开始摆脱以往信心丧失的阴影。

上半年国内股市之所以能够有些业绩，主要是2008年10月起国内货币政策由从紧开始转向适度宽松。大家可以看到，中国金融市场与美国完全不同，它是以国有银行为主导、央行实行严格的利率管制下的市场。这个市场只要货币政策一放松，商业银行就会千方百计地通过快速信贷扩张方式来争取其业绩或市场份额，银行信贷就能够在短期内快速飚升。可以说，今年上半年，商业银行信贷增长已达到近7万亿元之多。这7万亿元银行信贷是什么概念，只要与2006年、2007年信贷增长过快、经济增长过热这两年一比较，就能够明白点什么。这两年的银行信贷增长分别是3.23万亿元和3.63万亿元。这两年的经济可是热火朝天、资产泡沫泛滥。而今年上半年的银行信贷增长已经是这两年2倍以上，如果今年下半年信贷增长的格局不变，那么2009年银行信贷增长会达到10万亿元以上，是这两年信贷增长3倍以上。

在当前全球经济衰退的情况下，大量的信贷从银行体系流出来，首先进入各种资产，即进入股市、楼市及各种大宗商品(这些商品已经金融化及期货化了，也是一种资产)。因为，在这个时候，整个经济还处于衰退之中，市场的需求没有释放出来。如果企业把大量信贷资金投入生产领域，那么这家企业就面临生产增长而市场需求严重不足的风险。在这样的情况下，企业的资金(无论是自己的还是从银行获得的贷款)就不会轻易地进入生产领域而是会进入各种资产。当大量的资金流入股市时，股市的价格上涨也就自然了。可以说，今年上半年国内股市价格快速上涨的主要原因就在于大量的银行信贷资金流向股市。

同时，当大量的银行信贷资金流向各种资产时，其中楼市也是主要受益的市场。今年上半年不少地方的楼市销售及价格又开始快速飚升也是与商业信贷大量涌入有关。而房地产的复苏或向好，也成了经济好转，股市价格向上推动因素。

还有，在四万亿元的扩大内需政策逐渐落实之后，国内经济下行的风险很快就发生了逆转，因为在举国体制下，要一个保八的增长并非难事。在这种态势下，各种宏观经济指数逐月表现出好转，这些都成了股市向好的重要因素。

对于下半年国内股市，由于国内外货币政策的基本态势不会有太大的改变，因此国内外金融市场的流动性会十分充足，特别是国内金融市场。而且今年以来国内金融市场融资格局出现了根本性的变化，即无论是企业还是地方政府及居民，都在以各种方式把商业银行的资金撬出来。因此，只要这种态势不改变，银行体系的信贷资金大量流出，那么下半年的股市上行就不会改变。

现在最为关注的是当前这种融资疯狂能够持续多久？当然还有房地产疯狂，如果目前深圳那种房地产炒作不改变而持续，我相信半年之内政府会出台相应的遏制政策，那时央行的货币政策就可能调整。货币政策调整，就会影响股市资金流入。对此，投资者必然密切关注。

下半年，国内的经济形势会进一步好转，而且这种好转的数据会比我们预想的要快。这些当然有利于国内股市的上行。但是宏观数据走好，并不意味着企业业绩能够短期内改善，因此，今年大量的信贷资金并没有真正进入实体经济，居民实际收入水平也没有随之增长，而是这些信贷资金或是进入各种资产，或是进入没有赢利的公共基础设施等。当企业的业绩不能够随之改善时，股市上行的风险就在加大。也就是说，下半年国内股市会逐渐上行，但是面临的风险也不小。而且当IPO启动之后，资金的分流也不可能避免。这里还得看下半年IPO的速度与规模，以及新上市的公司及新发行机制是否改善。如果是朝好方向走，那么它有利整个股市逐渐向好，否则则反之。(作者系中国社科院金融研究所研究员)