作者：鲍泰利(Pieter Bottelier) 系世界银行驻中国前首席代表、约翰·霍普金斯大学教授，周健工编译

编者按：中美第二次战略经济对话近期将在美国首都华盛顿举行，双方都在试探对方优先关注的议程和底牌。美国财政部长保尔森，最近一直忙着确定他的议程，5月2日，他参加了位于华盛顿的美国国际经济研究所的一次内部会议。在这次会议上，戈德斯坦(Morris Goldstein)和罗迪(Nicholas Lardy)分别概述了他们的论文：前者是《关于中国汇率政策(缺乏)进展报告》(A (Lack of) Progress Report on China’s Exchange Rate Policies) ，后者是《中国：重新均衡经济增长》 (China: Rebalancing Economic Growth)。

戈德斯坦认为，人民币汇率问题应该成为中美第二次战略经济对话中的一个核心问题，但约翰·霍普金斯大学教授鲍泰利当场质疑了他的观点。

鲍泰利认为，应该承认，人民币被低估了。但是，最近几年中国外储大量增加及全球经济的不均衡，最重要的原因并不是人民币对美元的汇率，而是由于中国内部的一些结构性的原因造成的，有一些原因是“一次性的”。人民币汇率，与中国的利益而不是美国的利益相关更大，所以，不应该成为中美第二次战略对话的核心问题。但是，中国所实行的“双重盯住”的汇率政策是不可能持续的，它给中国经济均衡发展带来的成本，已经超过了其收益。所以，应该尽快给人民币汇率机制以更大的灵活性。

对于人民币比预期的升值要慢，我能想到的唯一一个解释是在此期间日元对美元实际上贬值了9%。结果是人民币对日元升值了17%。日元的贬值可能是政府担心的原因，但在我看来，这不是一个中国自2005年7月以来保守的汇率政策的充分理由

日元自从2005年7月以来一直在缓慢贬值，尽管日本也有庞大的外部盈余

就理想而言，中国和美国，与欧盟和日本一道，应该采取协调的政策，对付全球性的经常账户不均衡的问题

压低汇率有助于就业增长，这显然是中国需要优先考虑的，但这种观点也需要同时考虑宏观经济的均衡，也需要通过创新和提高价值链上的地位来增加国内产业的附加值

1、升值预期的历史背景

1994年，人民币汇率并轨到8.7元兑换1美元，是一个很大的成功。在新的体制下，人民币兑美元最初是被允许对市场作出回应升值的，但是，当1995年5月份，人民币升值到8.3元兑1美元时，政府担心进一步名义升值会损害中国出口的竞争力，特别是当时国内的通胀率仍然很高。汇率被固定(有一个相对狭窄的区间)在8.3。1997年12月，在亚洲金融危机袭击了韩国几周后，汇率被“冻结”在8.28，这也是一个正确的决定。当时，中国被广泛预期会让人民币贬值，但中国没有这么做，而是让人民币紧紧盯住美元，赢得了国际社会的广泛好评。它为亚洲地区提供了汇率之“锚”，帮助东亚处于危机中的经济尽快恢复元气，否则的话，亚洲国家将花费更长的时间恢复。这一盯住美元的政策在后来的一段时间内符合中国的利益，但在最近几年问题越来越大。

直到2003年下半年，人民币兑美元的汇率才被认真关注起来。当时中国的国际收支平衡迅速改善，主要是短期投机资本流入，扭转了早几年的“资本外逃”。在美国，不可交割的远期(NDF)市场上，人民币对美元的走势逆转了，意味着市场对人民币的预期从贬值转为升值。这产生了重要的心理效应。与此同时，伴随着始自1997年的中国城市住房改革，上海和其他一些大城市的住房价格开始大幅度上涨。这又吸引了更多的资本流入。这两个因素导致了2002年第四季度短期资本流动的迅速逆转(从负转为正)，标志着中国外汇储备加速积累的开始。

中国2001年12月加入WTO，也有助于改变国际上对人民币预期，并有助于更加看好中国经济发展前景。2002年中国外储出人意料地大幅度增加，中国本可以当时或者在第二年放弃盯住美元，并且让人民币名义汇率有一点升值。但是，中国直到2005年7月份才让人民币与美元脱钩，而且当时仍然保持了与美元很强的联系。与此同时，中国的对外盈余继续增长得非常强劲，央行不得不对冲伴随而来的国内货币扩张，以避免通货膨胀。

这样，中国产生了一种可以被称为“双重盯住”的政策：(1)名义汇率仍然盯住美元；(2)真实汇率(也就是说名义汇率经过中美之间的通胀率的差异调整)通过央行对冲仍然是稳定的。长时间维护这样一个“双重盯住”是极其非同寻常的，并且会伴随着风险和成本，特别是当对外顺差规模巨大并且不断增长。在这样的情况下，“双重盯住”会倾向于放缓中国的金融系统改革，导致外储过剩所产生的严重资本损失，对外盈余规模越大，这一政策持续的时间越长，负面效果就越大。

从2003年第一季度到2004年最后一个季度，大多数储备积累是短期资本流入的结果，并不是经常项目或者外国直接投资(FDI)增长的结果。从2005年初开始，经常项目盈余(主要是贸易盈余)在解释持续的储备积累方面，成为比短期资本流动更重要的因素。